引言

2022年12月30日，上交所發(fā)布了4項資產(chǎn)支持證券業(yè)務(wù)規(guī)則（《上海證券交易所資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認規(guī)則適用指引》第1—4號），內(nèi)容涵蓋發(fā)行準入標準、信息披露、分類審核和特定品種四個方面。業(yè)務(wù)規(guī)則對現(xiàn)有資產(chǎn)支持證券相關(guān)監(jiān)管政策進行了全面優(yōu)化和整合，將促進ABS產(chǎn)品設(shè)計更規(guī)范化、信息披露更透明化。其中《上海證券交易所資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認規(guī)則適用指引第2號—大類基礎(chǔ)資產(chǎn)》（以下簡稱“《指引2號》”），規(guī)范了大類基礎(chǔ)資產(chǎn)的準入規(guī)則（包含3大類7小類），細化和完善了已有業(yè)務(wù)規(guī)則的大類資產(chǎn)的準入條件、交易規(guī)則、現(xiàn)金流預(yù)測和參與方的要求等，并擴充了未有明確制度的大類資產(chǎn)的相關(guān)規(guī)則，引導(dǎo)市場夯實資產(chǎn)信用，強化質(zhì)量控制。本系列研究將結(jié)合上交所業(yè)務(wù)規(guī)則中對各大類基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)以及現(xiàn)金流測試相關(guān)要求進行解讀和探討。

《指引2號》本次將“不動產(chǎn)抵押貸款基礎(chǔ)資產(chǎn)”單獨作為三大類基礎(chǔ)資產(chǎn)之一，擴充了相關(guān)規(guī)則。本文主要就《指引2號》下對不動產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS中基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流、不動產(chǎn)評估及重要參與人等方面的要求進行分析解讀。

一、基礎(chǔ)資產(chǎn)準入規(guī)則

對于不動產(chǎn)項目權(quán)屬的相關(guān)要求：強調(diào)抵押物的可處置性和質(zhì)押物的可轉(zhuǎn)讓性

在進行不動產(chǎn)項目資產(chǎn)證券化時，根據(jù)常規(guī)的交易安排，債務(wù)人會以不動產(chǎn)項目未來運營收入作為質(zhì)押物提供質(zhì)押擔(dān)保并作為資產(chǎn)支持證券的主要償還資金來源；同時會以所持不動產(chǎn)項目作為抵押物提供抵押擔(dān)保，在處置情形下可利用抵押物處置現(xiàn)金流償還資產(chǎn)支持證券的本金和收益。鑒于此，本次《指引2號》強調(diào)了抵押物的可處置性和質(zhì)押物的可轉(zhuǎn)讓性，一方面需關(guān)注項目前期的審批手續(xù)及流程的合法合規(guī)性，另一方面需核查抵質(zhì)押等權(quán)利限制的情況以及辦理解除的相關(guān)安排，以保障抵押物的可處置性良好，便于出現(xiàn)風(fēng)險時可用不動產(chǎn)的處置現(xiàn)金流來償還投資人。

對于不動產(chǎn)項目的運營情況、現(xiàn)金流的相關(guān)要求：關(guān)注不動產(chǎn)項目實際運營情況，引導(dǎo)強調(diào)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用水平應(yīng)著重于基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的信用質(zhì)量而非外部主體的補足。

《指引2號》分別從資質(zhì)文件的合法合規(guī)性、運營模式的成熟性、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性與持續(xù)性三個方面對不動產(chǎn)項目的運營進行規(guī)范性指導(dǎo)，從而保障底層不動產(chǎn)項目能夠產(chǎn)生真實、穩(wěn)定及持續(xù)的現(xiàn)金流，進而為資產(chǎn)支持證券的償還提供保障；同時，《指引2號》回歸資產(chǎn)證券化的本質(zhì)，就現(xiàn)金流和資產(chǎn)價值對優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券的保障情況提出限制性要求，引導(dǎo)強調(diào)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用水平應(yīng)著重于基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的信用質(zhì)量而非外部主體的補足。

二、現(xiàn)金流預(yù)測、評估報告相關(guān)要求

《指引2號》中對第三方中介機構(gòu)出具的評估報告和現(xiàn)金流報告的內(nèi)容提出了相關(guān)的要求，明確了評估報告需要披露重要參數(shù)假設(shè)、現(xiàn)金流報告需說明預(yù)測方法和相關(guān)參數(shù)設(shè)置的合理性，同時強調(diào)申報規(guī)模需要審慎結(jié)合現(xiàn)金流預(yù)測和評估值結(jié)果。對第三方機構(gòu)出具的專業(yè)報告提出的要求，其目的在于督促第三方專業(yè)報告的規(guī)范化與透明化，有助于投資人判斷現(xiàn)金流預(yù)測和估值的合理性，更好地評估產(chǎn)品風(fēng)險。

三、不動產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS項目交易結(jié)構(gòu)相關(guān)要求

《指引2號》針對不動產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS的交易結(jié)構(gòu)提出了一系列的要求，其目的是為了使得交易結(jié)構(gòu)標準化且能夠更好地匹配不動產(chǎn)項目的特點，從交易設(shè)計層面減少風(fēng)險敞口，保護投資人的合法利益。

四、不動產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS項目重要參與方相關(guān)要求

借款人和不動產(chǎn)項目運營機構(gòu)作為直接償還人和運營機構(gòu)，債券償付的穩(wěn)定性與其信用水平和運營能力有直接關(guān)系。若借款人信用狀況惡化，喪失清償能力甚至破產(chǎn)，將直接影響標的貸款償還情況，且可能會發(fā)生底層資產(chǎn)運營現(xiàn)金流的挪用或混同風(fēng)險；不動產(chǎn)項目運營機構(gòu)運營管理能力下降會直接對底層運營現(xiàn)金流產(chǎn)生負面影響，從而影響資產(chǎn)支持證券的正常兌付。《指引2號》要求對借款人的資質(zhì)情況、債務(wù)情況、合法合規(guī)情況以及持續(xù)經(jīng)營能力提出了更嚴格的要求，強調(diào)其自身的信用水平和履約能力，有利于減少因借款人的信用惡化而引發(fā)的相關(guān)風(fēng)險。

總結(jié)

針對不動產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS，《指引2號》從不動產(chǎn)項目本身、重要參與方、不動產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS項目交易結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流預(yù)測、評估估值多方面提出了明確的要求。總結(jié)來看，本次《指引2號》對不動產(chǎn)項目自身的質(zhì)量提出了更高的要求，同時弱化了不動產(chǎn)類資產(chǎn)支持專項計劃對主體增信補足的依賴，引導(dǎo)市場不動產(chǎn)類資產(chǎn)支持證券回歸資產(chǎn)本身。同時通過對不動產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS項目的交易結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流預(yù)測報告、評估報告等相關(guān)披露內(nèi)容的明確，有利于促進該類項目的交易結(jié)構(gòu)設(shè)置完善化和標準化，提高各中介機構(gòu)出具的專業(yè)報告的合理性和可參考性。

關(guān)鍵詞閱讀：上交所ABS掛牌新規(guī)